Primeros indicios de la estrategia cambiaria de Caputo: ¿juega a un “overshooting”?

El nuevo presidente del Banco Central dejó subir al dólar, y su estrategia arriesgada podría ser la de esperar que el propio mercado fije un techo que tiente vendedores a desprenderse de sus billetes. Cuenta con u$s7.500 millones de poder de fuego para impulsar una baja y castigar al especulador.

Las primeras horas de Luis “Toto” Caputo al frente del Banco Central son materia de estudio por los analistas del mercado, que tratan de interpretar señales respecto de cuál será la estrategia del funcionario para superar la volatilidad cambiaria.

Y el primer tema del que tomaron nota los analistas es que el Banco Central se abstuvo de intervenir en el mercado. El volumen negociado fue muy bajo (u$s590 millones), lo que implica que habría sido relativamente fácil para Caputo marcarle un “techo” al tipo de cambio.

Sin embargo, prefirió que la divisa flotara y no pareció preocuparse por el hecho de que superara el nivel al que había cerrado ayer, la jornada que marcó el “no va más” para Federico Sturzenegger.

Por ende, la especulación que se hace a esta hora en la City es que Caputo podría estar considerando que se produzca ahora una suba en un mercado prácticamente sin oferta, aun cuando eso pudiera implicar una disparada por encima de lo que los economistas prevén como nuevo precio de equilibrio.

En la jerga financiera, lo que se llama un“overshooting”. Consiste en dejar que deslice la cotización hasta que el precio tiente a vendedoresy, a partir de allí, dejar que el mercado corrija a la baja, con el consiguiente “castigo” para los que habían comprado en el pico de la corrida.

Es una jugada arriesgada si el Banco Central tiene pocas reservas -porque ahí no habría techo a la vista-, pero no para un funcionario que recibirá una billetera de u$s7.500 millones como consecuencia del acuerdo con el Fondo Monetario.

Caputo, para los que lo conocen de su pasado como “trader” del mercado financiero, no es un funcionario que pueda temerle a estos movimientos y, por lo tanto, la especulación es que la suba del día de su debut pueda formar parte de la estrategia.

Según se comentó en la City este viernes, Luis Caputo “debutó” al frente de la autoridad monetaria con un encuentro con losrepresentantes de los principales bancos públicosy privados, tanto de capital nacional como extranjero.

La charla –en tono informal– tuvo como objetivo comunicar la primera gran batalla que Caputo librará en su rol de banquero central: estabilizar el mercado de cambios para recuperar la confianza externa en la política económica de Cambiemos. Pero no reveló cuáles serán sus colaboradores.

En el meeting estuvieron los titulares de ABA,Claudio Cesario; y de ADEBA, Javier Bolzico. También asistieron Javier González Fraga, del Banco Nación; Juan Curutchet, del BAPRO; yEnrique Cristofani, de Santander Río, entre otros banqueros importantes.Cuando arrancó la jornada cambiaria, a las 10, el ahora exministro de Finanzas se refugió en la mesa de operaciones del Banco Central para seguir el avance del dólar. Su estrategia consistirá en dejar que la divisa avance (conocido como overshooting), para esperar que el retroceso derive en la estabilidad.

F: Iprofesional.

Argentina: Lebac, explicación sencilla de su crecimiento explosivo

A raíz de la corrida cambiaria y el vencimiento masivo de Lebac (Letras del Banco Central), ocurrido el pasado martes 15 de mayo, mucha gente se pregunta acerca de qué significan estas letras, y cuáles pueden ser las consecuencias de su crecimiento exponencial (desde diciembre de 2015 su monto de Lebac prácticamente se multiplicó por cuatro). El objetivo de esta nota es presentar una explicación lo más sencilla posible. En particular, me interesa destacar, por un lado, que las Lebac no son simple deuda que puede sumarse a la deuda pública corriente, o a la deuda externa, como piensan algunas personas. Y por otra parte, responder al argumento de la dirección del Banco Central, que reiteradamente ha dicho que no hay que preocuparse por la acumulación de las letras, ya que se acompaña de la acumulación de reservas.

El punto de partida es la creencia del Banco Central, del Gobierno y los economistas ortodoxos, de que es necesario retirar el dinero que se emite contra dólares o euros. Ese retiro es lo que se llama esterilización. No discutimos ahora la teoría que está en la base de esta política (para una crítica de la teoría cuantitativa ver, por ejemplo, aquíaquíaquí). El Banco Central esteriliza entonces los aumentos de la base monetaria derivados de la compra de activos externos. Esta esterilización se produce principalmente mediante la emisión de Lebac.

Para ver cómo ocurre, presentamos un ejemplo teórico ultra simplificado. Supongamos que el Tesoro toma deuda en el exterior por 200 dólares, con el fin de financiar el déficit fiscal, y el tipo de cambio es $20/USD. El Tesoro ingresa estos USD 200, que debe pasar a pesos. Para ello, vende los USD 200 al Central, y este en contrapartida emite $4000. Esto es, en el activo el BC incorporó USD 200 y en el pasivo $4000. Se cumplió el primer paso.

En un segundo paso, el BC retira $4000 del mercado, o sea, los esteriliza (en los primeros cuatro meses del año el BCRA esterilizó pesos derivados de la toma de deuda del Tesoro por USD 8.000 millones). Para eso el BC emite las letras llamadas Lebac. A fin de hacer los cálculos sencillos, supongamos que las mismas son a un año, y pagan el 30%. Las Lebac se emiten con un valor nominal y se compran con el descuento que corresponde a la tasa de interés, que en este caso dijimos que es del 30%. De manera que para absorber los $4000, el BC debe emitir Lebac por un valor nominal de $5200. Esto es lo que deberá pagar el BC al tenedor de Lebac dentro de un año.

El tercer acto ocurre un año más tarde, al momento del vencimiento de la Lebac (en realidad las Lebac renuevan en lapsos más cortos, pero esto no afecta a la sustancia del asunto). Al vencimiento, el BC debe pagar al inversor $5200. Supongamos que el inversor no desea renovar la colocación en Lebac, y desea pasar los $5200 al dólar. Si el tipo de cambio sigue en $20/USD, habrá hecho una ganancia del 30% en dólares, y puede decidir que es hora de poner su capital a resguardo en el exterior. Obsérvese que en este caso, al cambiar sus pesos por dólares, no solo se lleva la reserva de USD 200 contra la cual el Central había emitido pesos, sino otros USD 60 (producto de la tasa de interés a 30%, con tipo de cambio sin variación) de las reservas del Central. Por lo tanto hay un claro desequilibrio entre las Lebac, las reservas y el tipo de cambio. Y si muchos inversores deciden no renovar sus tenencias de Lebac, el Central enfrentará una seria pérdida de reservas que, en caso extremo, puede llevarlo a la cesación de pagos. En un escenario de este tipo, la devaluación violenta de la moneda y la crisis cambiaria es prácticamente inevitable.

Supongamos sin embargo que el BC intenta convencer al inversor de que renueve las Lebac. El capitalista dinerario ve el asunto riesgoso –por ejemplo, porque el endeudamiento está creciendo a alta tasa, o es elevado el déficit en cuenta corriente- y el Central le ofrece una tasa del 40%. Por lo cual ahora, para absorber $5200 el Central debe emitir Lebac por un valor de $7280. Pero con esto solo se pateó el problema para más adelante. Es que pasado el segundo año, si el inversor quisiera pasarse a dólares, con el tipo de cambio a $20/USD, harían falta USD 364 de las reservas del Central. O sea, 82% más de dólares que los USD 200 que originariamente había en reserva (dólares que para colmo, provienen de la toma de deuda externa). Estamos en el mismo escenario que antes, pero agravado. Y si el Central busca que se renueven las Lebac, el problema se seguirá agrandando. A lo que hay que sumar el efecto negativo, sobre la economía de conjunto, de la alta tasa de interés. Parafraseando a Marx, podemos decir que las crisis capitalistas son inevitables, pero políticas como las que comentamos las agravan a niveles inimaginables.

Por supuesto, existe otra variante: que el tipo de cambio aumente. Por ejemplo, supongamos que en curso del primer año el tipo de cambio pasa a $26/USD. En ese caso, al momento de vencimiento de las Lebac los $5200 equivalen a USD 200. Por lo tanto los especuladores no obtuvieron ganancia (en términos del dólar), y el Central no deterioró su activo. Pero la contrapartida de nuevo es la devaluación de la moneda, con la consiguiente pérdida de poder adquisitivo del salario, la inflación y una distribución del ingreso más desigual.

Finalmente, observemos que en el tiempo en que transcurre nuestro ejemplo teórico la deuda que tomó la Tesorería permanece en USD 200. La emisión de Lebac no la ha modificado. Pero si el peso se devaluó un 30%, aumenta la carga, medida en pesos, de la devolución de la deuda. A lo que se deberán agregar los intereses de la deuda. Por ejemplo, si la tasa de interés en dólares es del 7%, deberá agregar anualmente USD 14 a los pagos.

En conclusión, la ingeniería financiera del Central solo da lugar a una bola de nieve de las Lebac que tiene estación final en nuevas devaluaciones, crisis cambiarias y financieras, caídas del salario y empeoramiento de las condiciones de vida de la población.

Profesor de economía de la Universidad de Buenos Aires, Argentina.

El miedo del Gobierno es que este año el dólar suba menos que la inflación, como sucedió en 2016 y 2017

Las autoridades económicas están más preocupadas con que el peso vuelva a apreciarse, que con una disparada del dólar.

Una clara prueba de eso es la pasividad que han mostrado frente a la suba que ha tenido el dólar, que está un 8% más caro que a principios de año y vale un 16% más que el día siguiente de las elecciones legislativas de octubre pasado.

Aumentos que fueron estimulados desde el Gobierno de diversas maneras: corrigiendo hacia arriba la meta de inflación, induciendo un descenso en la tasa de interés real y forzando a las aseguradoras a desviar los excedentes que colocaban en Lebacs hacia la compra de dólares. No hacen falta pruebas de que fue una devaluación estimulada y, obviamente, bienvenida en el equipo económico.

Los propios funcionarios reconocieron que están más cómodos con el dólar por encima de $20 que oscilando entre 17 y 19. El ministro Francisco Cabrera lo dijo públicamente, e incluso otro miembro del gabinete de su mismo rango confesó ante Infobae que “si por mi fuera, preferiría que el dólar suba hasta 22 pesos”.

El atraso cambiario era de tal magnitud que aun después del salto de los últimos tres meses el índice de tipo de cambio real multilateral (ITCRM) que diariamente calcula y publica el Banco Central todavía se ubica por debajo del correspondiente al 17 de diciembre de 2015, que fue el día en que se levantó el mal llamado cepo.

El tipo de cambio real multilateral se ubica por debajo del correspondiente al 17 de diciembre de 2015, que fue el día en que se levantó el mal llamado cepo

El ITCRM se elabora en base a la relación entre el dólar y los precios locales y la de los principales socios comerciales de la Argentina, y refleja el valor relativo de los bienes y servicios de la economía en comparación con los otros países. Cuanto más bajo sea el ITCRM mayor es el atraso y más cara la Argentina en dólares; es decir menos competitiva.

Con un valor igual a 100 para el 17 de diciembre de 2015, el ITCRM había llegado a caer hasta 82 el año pasado, marcando que el dólar estaba tan barato como a mediados del 2015. Ayer se ubicó en 96,7, o sea por debajo del día en que se levantó la restricción en el mercado de cambios y el dólar pegó un gran salto.

La perspectiva oficial acerca de que este año el dólar volverá a perder frente a los precios es compartida casi por unanimidad por los economistas que se atreven a los pronósticos.

Los pronósticos de los consultores

Según el último Relevamiento de Expectativas de Mercado que elaboró el Banco Central (hoy se difunde el de febrero) en base a lo que esperan más de cincuenta consultoras y centros de investigación, el dólar aumentaría en el año un 14,5% (cerraría en $21,7  y la inflación rozaría el 20 por ciento).

De ese consenso participan economistas críticos del gobierno. Por ejemplo, para la consultora Contexto que tiene como socio a Mariano de Miguel, quien también dirige el Instituto Estadístico de los Trabajadores de la Universidad Metropolitana y asesora a la CGT, el dólar subirá en el año 14,5% y los precios entre 19 y 21 por ciento.

Bastante similar a PxQ, la consultora que fundó Emmanuel Álvarez Agis, ex viceministro de Cristina Kirchner: vaticina un incremento del 18% para el dólar y una inflación de 20,7 por ciento.

Los economistas proyectan una brecha negativa entre tipo de cambio e inflación de 3 a 6 puntos porcentuales

Dos razones que validan el atraso cambiario

Hay dos razones básicas por las que los economistas, tanto los del Gobierno como los de afuera que apoyan o que se oponen, descartan lo que mucha gente teme:

1. Saben que este año volverá a tomar enorme cantidad de deuda en dólares, con los que va a financiar el déficit fiscal y a cubrir el desequilibrio externo.

2. El Banco Central cuenta con la cantidad de reservas suficientes como para neutralizar cualquier sobresalto.

Claro que la recuperación del atraso cambiario no fue inocuo en términos de inflación, lo que sumado al recorte en el aumento a los jubilados, a los fuertes incrementos tarifarios, y a los escándalos que estallaron recientemente, explican que la imagen de Mauricio Macri y la de su gestión hayan caído abruptamente desde octubre, según marcan todas las encuestas.

El humor de la población

Más relevante que la caída en la aprobación del Gobierno es que se registra un sensible deterioro en las expectativas. Según la encuestadora Opinaia, por primera vez desde la asunción de Mauricio Macri en enero había igual número de personas optimistas y pesimistas respecto a cómo estará la situación del país dentro de un año.

Según la medición que anteayer difundió la firma Query, la cantidad de gente que cree que dentro de un año la economía y su situación personal van a estar peor duplica a las que esperan una mejoría. Y llama la atención que entre quienes en octubre votaron a Cambiemos, hay un 20% que espera una desmejora.

Los números de Ricardo Rouvier van en el mismo sentido pero algo atenuados: las expectativas positivas cayeron del 33,8% en el último trimestre de 2017 a 29,9% ahora, y las negativas subieron de 39,7% a 43 por ciento.

En el Gobierno no niegan que el humor social ha empeorado como consecuencia de algunas medidas tomadas y del impacto que ocasionaron casos como los del ministro Jorge Triaca y el del ex subsecretario general de la Presidencia, Valentín Díaz Gilligan. A estos últimos los caracterizan como errores no forzados. Pero consideran que las medidas popularmente antipáticas que tomaron eran imprescindibles para bajar el déficit fiscal.

“Nos gastamos una parte del capital político que ganamos con las elecciones para realizar algunas correcciones impostergables para seguir creciendo de manera sustentable“, dijo a Infobae un ministro con despacho en Casa Rosada.

Aunque con pronósticos bastante más acotados que el de por si poco ambicioso 3,5% que vaticina el Gobierno, entre los economistas hay unanimidad acerca de que este año la economía volverá a crecer.

Lo mismo que con el dólar, en esto también hay una grieta que separa a los economistas, oficialistas y opositores, del pesimismo que tiene el público en general.

F:Infobae.